Niet lang geleden hadden bankiers en juristen nog aanzienlijke bezwaren of ze grote biotechnologie-deals konden afronden. Vragen over rentevoeten, tariefbeleid en de richting van het Food and Drug Administration (FDA) hadden een al dalende biotechmarkt in een turbulent gebied veranderd waarin aandelen wekelijks — soms dagelijks — met dubbele cijfers schommelden, waardoor het voor kopers en verkopers nog moeilijker werd om een prijs af te spreken. Geconfronteerd met zulke onrust hebben dealmakers meer gebruik gemaakt van een oud hulpmiddel, bekend als contingent value rights (CVRs). En het loont zich. Sinds juli zijn ten minste twee dozijn biotech-overnames van $50 miljoen of meer ondertekend, een stijging ten opzichte van het eerste halfjaar van dit jaar en een aanzienlijke versnelling ten opzichte van de tweede helft van 2024. Gecompileerde gegevens van BioPharma Dive tonen aan dat een derde van die deals CVRs gebruikte. Een CVR is in wezen een belofte aan de aandeelhouders van de verkoper dat hun uitkering groter wordt als de activa van het bedrijf bepaalde mijlpaaltjes bereiken. In een zo riskante industrie als biotech, waar eens veelbelovende geneesmiddelen snel verouderd kunnen worden door een enkel studie-falen of een reguleringsachteruitgang, dienen CVRs als risicomitigerende middelen. Ze zijn ook nuttig voor het uitwerken van de prijs. Kopers betalen minder initieel, terwijl verkopers bevestiging krijgen over het potentiële waarde van hun medicijnen. “Het is een slimme omweg”, zei Kevin Eisele, managing director bij het investeringsbedrijf William Blair. De groeiende populariteit wordt geïllustreerd in een rapport van half oktober van Jefferies dat biotech-overnames en -aankopen van meer dan half miljard dollar onderzocht. Het rapport vond dat niet alleen het aantal overnames met CVRs “aanzienlijk” is toegenomen in de afgelopen jaren, maar ook het percentage van de deal dat aan deze rechten is verbonden. In 2025 hebben CVRs gemiddeld 37% van het totale bedrag van die grotere transacties uitgemaakt die ze hebben ingeschakeld, volgens Jefferies. In sommige gevallen biedt de CVR een uitkering die veel hoger is dan de voorafgaande kosten van een deal. Day One Biopharmaceuticals kocht vorige maand de moeizame kanker-geneesmiddelontwikkelaar Mersana Therapeutics voor $25 per aandeel. Maar investeerders van Mersana konden een extra $30,25 per aandeel krijgen uit een CVR die verband houdt met het meest gevorderde onderzoekprogramma van het bedrijf. Nog opvallender is het bod van Eli Lilly op de ontwikkelaar van gentherapie Adverum Biotechnologies, dat een CVR bevat die 2,5 keer de voorafgaande betaling van $3,56 per aandeel waard kan zijn. Dennis Ding, een analist bij Jefferies, schreef hoe deze toename van het gebruik van CVRs een extra positief effect heeft op biotech-dealmaking, met name voor bedrijven die “men zou kunnen zeggen duur lijken, zonder al helemaal ‘ontdaan van risico’ te zijn voor klinische of regulerende katalysatoren.” Biotech M&A-deals met een CVR aangekondigd in de tweede helft van dit jaar Koper Doel Upfront CVR Day One Biopharmaceuticals Mersana Therapeutics $129M Tot $30,25 Pfizer Metsera $10B Tot $20,65 Eli Lilly Adverum Biotechnologies $75M Tot $8,91 Chugai Pharmaceutical Renalys Pharma $98M Tot ¥16B Alkermes Avadel Pharmaceuticals $2,1B Tot $1,5 Novo Nordisk Akero Therapeutics $4,7B Tot $6 Roche 89Bio $2,4B Tot $6 MannKind scPharmaceuticals $303M Tot $1 Bron: BioPharma Dive-gegevens Dealmakers begonnen voor het eerst met het gebruik van CVRs in de late jaren tachtig. Deze hulpmiddelen zijn, zoals juristen van Sidley Austin uitlegden in een post van 2023 op een prominent forum van de Harvard Law School, bijzonder aantrekkelijk tijdens perioden van economische onzekerheid. Dat was het geval in de levenswetenschappen in de afgelopen vier jaar, toen een historische daling van de biotechbeurs veel farmaceutische ontwikkelaars in geldnood en op de hellingen achterliet. De gegevens van Jefferies weerspiegelen dit. In zowel 2015 als 2016 hadden twee deals van meer dan $500 miljoen CVRs. De twee daaropvolgende jaren waren er geen. Tussen 2019 en 2022 waren het er vijf tot tien per jaar. Dan, in 2023, zaten CVRs in 14 van de 27 deals die Ding en zijn team bijhielden. “Bedrijven moeten kapitaal opbrengen. En in een markt waar dat moeilijk is, biedt een CVR een mooie mogelijkheid om een upside te krijgen op [een activa] waar je vertrouwen in hebt”, zei Daniel Rees, partner bij Latham & Watkins die ook als wereldwijd vicevoorzitter van de M&A- en Private Equity Practice van het bedrijf fungeert. “Het is een goed uitgestippeld pad, en we zien het toenemen”, zei partner Charles Ruck van Latham. Ruck voegde eraan toe dat, uit zijn ervaring, er niet veel nadelen zijn aan een CVR. Ze kunnen ingewikkeld zijn om te structureren — vooral als ze te maken hebben met onderzoek of verkoopdoelstellingen, in plaats van een “binaire” gebeurtenis zoals een FDA-goedkeuring — maar hij heeft nog nooit gehoord dat een CVR een deal heeft tegengehouden. Ze hebben echter wel problemen veroorzaakt nadat overnames zijn afgerond. In 2019 betaalde Sanofi $315 miljoen aan voormalige aandeelhouders van Genzyme, een bedrijf dat het voor ongeveer $20 miljard had overgenomen, om claims te regelen dat het opzettelijk de ontwikkeling van het multiple sclerose-geneesmiddel Lemtrada had vertraagd om het betalen van een CVR van $7 per aandeel te vermijden. Twee jaar later diende een bank namens voormalige Celgene-aandeelhouders een vergelijkbare rechtszaak in tegen Bristol Myers Squibb, onder de beschuldiging dat het farmaceutische reus traag was met het winnen van goedkeuring voor een kankerceltherapie die deel uitmaakte van een CVR van $9 per aandeel. Hadden alle componenten van die CVR voldaan, had Bristol Myers nog eens $6,4 miljard moeten betalen. Een Amerikaanse rechter afdeling wees die zaak dit september af, alleen om de Celgene-aandeelhouders Bristol Myers vorige maand met een vernieuwde, grotere rechtszaak te bekleden. Dergelijke gevallen benadrukken dat, hoewel CVRs toekomstige uitkeringen beloven, verkopers er zeker van moeten zijn dat de overnemer een eerlijke poging zal doen om de bijbehorende doelstellingen te bereiken. Rees merkte op dat, met een verkoopgebaseerde CVR, “de identiteit van wie je verkoopt wordt nog belangrijker. Want je kijkt: kunnen ze die verkoopdoelstellingen bereiken waar je misschien minder op gefocust bent als het alleen om een regulerende goedkeuring gaat.” Eisele verwacht dat CVRs, hoewel het een “niche-product” was slechts enkele jaren geleden, er nu op lijken te staan “om te blijven bestaan.” “Er is veel focus op discipline aan beide zijden van de tafel”, zei Eisele. “Overnemers willen tonen dat ze niet overspenderen op doelwitten, terwijl de doelwitten onder liquiditeitsdruk staan van bestaande investeerders na lange periodes van onderpresteren en iets willen krijgen uit de investering.” “CVRs hebben die kloof helpen overbruggen.”
